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 发布时间:2019-03-26 09:53:09
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中山证券李湛●♀♀】凸鄯治隼史上A股市场典型牛市的♀♀√卣鳎既可以为我们理解历史上A股牛市的演变规律提供意♀♀』定的经验证据,也可为我们分析当前A股♀♀∈谐∽呤铺峁┮恍┯幸娌慰肌N颐谴邮谐∏樘剽♀♀≌鳌⒔灰滋卣鳌⑼蹲收卟斡胍庠柑卣骱鸵蛋蹇榈谋硐肘♀♀〉人母鑫度,对2007年和2015年A光♀♀∩市场两次典型牛市的特这♀♀△进了梳理分析。●基于相关指标来♀♀》治2019年初以来的市场走势,如果从股♀♀≈副硐帧⑹谐〗灰浊榭觥⑼蹲收卟斡胍庠敢约耙蛋邂♀♀】檎欠来看,当前市场还并不具备大牛市的指标特征。♀♀〉当前市场中的某些指标♀♀∫丫反映出牛市前期的一些特征,如市场估值处于近两年♀♀±吹牡臀弧⑹谐〕山欢钼♀♀》糯蠛褪致试黾印⑼庾式一步加快入♀♀〕〔季忠约胺且金融业涨幅靠前♀♀〉取!裎颐侨衔,年初以来由于内♀♀⊥獾摹霸て诓睢钡贾峦蹲收咔樾麾♀♀「纳疲市场走出一波明显的修复性氢♀♀¢。可以预计,伴随着国内外市场环境的改善和政府部♀♀∶诺恼策支持,投资者信心解♀♀~会进一步增强,增量资金可能♀♀』崧叫进入市场。因而,直到♀♀〗衲辍傲交帷保近期市场表现出来的♀♀⌒薷葱苑吹趋势仍有一定的上空间。●展外♀♀←未来,我们认为年内国内的♀♀「母锎胧┯型加快落地,因而,投资者不妨对解♀♀●年“两会”以后的市场情也抱有更为乐观的态度♀♀♀。正文国内A股市场特有的赦♀♀、户主导交易的结构,可能导致牛市演变的不同阶垛♀♀∥具有不同的特征,同时,不外♀♀‖时期的牛市在同一个演变阶段可能也会锯♀♀∵有某些共性。因而,客观分析历史上A股市场典型牛市♀♀〉奶卣鳎既可以为我们理解历史♀♀∩A股牛市的演变规律提供一定的经验证据♀♀。也可为我们分析当前A股市场情提供一些逾♀♀⌒益参考。本报告选择了2005-2007年和201♀♀4-2015年两次典型牛市,分析从牛殊♀♀⌒前期到牛市顶峰时期的市场♀♀∏樘卣鳌⒔灰滋卣鳌⑼蹲收卟斡胍庠糕♀♀√卣饕约耙蛋蹇樘卣鳎据此光♀♀¢纳出两次牛市在不同阶段的共外♀♀‖特征。最后,我们基于这些共性来判断2019年以棱♀♀〈的A股市场的情是否具有类似于这两次牛市的某些特征,♀♀【荽宋分析A股市场的未来走势提♀♀」┮恍┚验证据。本报告分为三大部分,第一部封♀♀≈从市场情、交易特征、投资者参与意愿特征和业板库♀♀¢特征等四个方面,对两次典型牛市的阶段性特征解♀♀▲了统计分析;第二部分殊♀♀♂理归纳了两次牛市共同的阶段性特征;基于前两部分提菱♀♀《出来的相关指标,最后一♀♀〔糠只于前述的相关指标,对2019年以来的A股市♀♀〕∏榻了分析。1.两次赔♀♀。市演变的阶段划分依据将上证综指在牛市中涨♀♀》均分为三段并结合其走势来划分牛市的前、中、后等三♀♀「鍪逼凇>」苌现ぷ壑复嬖谀承┤毕葩♀♀〉贾缕淠岩源表整个A股市场,但绝粹♀♀◇多数投资者还是以上证综♀♀≈傅淖呤评磁卸鲜谐∽芴遄呤疲♀♀∫蚨,此处我们也采用这一指标。从股市数锯♀♀≥和现有的相关分析来看,一般认为2007牛市♀♀】始于2005年6月,结束于2007年10月,期间上证综指从♀♀2005年6月1日的1039.19点上涨至2♀♀007年10月16日的6092.06点,涨幅486.23%。将其涨幅均封♀♀≈为3段,则每段涨幅大致为162%。据此,可得出2007♀♀∨J星捌诮崾时上证综指的点位在272♀♀2.68左右,中期结束时♀♀∩现ぷ壑傅阄辉4406.17左右,后期解♀♀♂束时上证综指点位则为最高点6092.06。同时b♀♀‖以上证综指不断走高后出现一♀♀《问奔涑中性回调为依据来划分牛市不同时柒♀♀≮。从图1中可以看到,2007牛市中♀♀∩现ぷ壑冈2007年1月和2007拟♀♀£5月均出现一段时间的持续性回调,其中1月烩♀♀∝调时间跨度为2个星期,♀♀5月回调时间跨度为1个月,因而可将1月、5月的赦♀♀∠证综指最高点作为划封♀♀≈牛市不同时期的节点,而上证综指♀♀1月最高点位为24日2975.13点,5月最高点位吴♀♀―29日的4334.92点,与依据这♀♀∏幅计算的点位大致相同。因粹♀♀∷,结合涨幅均分段的情况和上证综指走势♀♀√卣鳎将2007年牛市的前期划封♀♀≈为2005年6月到2007年1月,中期划分为♀♀2007年2月到5月,后期划分为2007拟♀♀£6月到10月。根据上述♀♀±嗨频谋曜荚俣2015年牛市♀♀〗时期划分。一般认为2015年赔♀♀。市开始于2014年7月,结束于2015年6月,柒♀♀≮间上证综指从2014年7月1日的2050.28点上涨至2015年♀♀6月12日的5166.35点,涨幅为♀♀151.97%。同样将其涨幅划分为3段♀♀。则每段涨幅大致为50%。据此,可得出♀♀2015牛市前期结束时上证综指的点位在3075.42点左右,肘♀♀⌒期结束时上证综指点位在4100.56点左右,后期结殊♀♀▲时上证综指点位则为最高点5166♀♀.35。另外,从图2中可以看♀♀〉剑2015牛市中上证综指在2015年1月衡♀♀⊥2015年4月均出现一段时间的持续性回调,其中1遭♀♀÷回调时间跨度为1个月,♀♀4月回调时间为2个星期,而赦♀♀∠证综指1月最高点位为♀♀8日的3293.46点,4月最高点位为27日碘♀♀∧4527.40点。因此,将201♀♀5牛市前期划分为2014年7月到2015年1月,肘♀♀⌒期划分为2015年2月到4月,后期划分为2015年5月到6遭♀♀÷。将2007牛市和2015牛市时期划分的情况总结肉♀♀$下表(表1)所示:2.牛市中的市斥♀♀ 情特征人们一般认为股肘♀♀「和市场估值是市场情的直接体现,股票指数的涨跌意♀♀≡及市场估值的高低能够有效反映出市场情的好坏,光♀♀∩票指数上涨则意味着市场情转好。意♀♀◎而,我们以各大股指和相应的市场估值为指标♀♀《允谐∏樘卣鹘分析。糕♀♀※据上述对于牛市不同阶段的划分,将2007和201♀♀5牛市不同时期各大股指的♀♀』繁日欠情况进计算分扁♀♀○得到表2、表3。从表2、表3中♀♀】梢钥吹剑牛市中各大股票指数普涨,且涨幅♀♀〗洗螅一般至少可达到100%以上。在表2、表3中,分别解♀♀~上证50、沪深300、中证500♀♀♀、中小板指以及创业板指进相互比较,阶段锈♀♀≡环比涨幅靠前的指数用红色标出,阶段环♀♀”日欠靠后的用绿色标出。值得注意的是,由于中小扳肘♀♀「从2005年6月7日才开始启用,其在2007牛市前期♀♀〉恼欠靠前并不能有效反映当时市场实际情况,因而应♀♀〗其剔除掉。比较不同时期各大股指的涨幅变烩♀♀’情况,可得到如下几点结论:第一,牛♀♀∈星捌冢上证50、沪深300等大盘蓝筹股指表现较好♀♀♀。从表2中可以看到,2007牛市前期烩♀♀ˇ深300指数阶段环比涨幅为202.85%,表现好于中证500。♀♀〈颖3中可以看出,2015牛市前期上证50领涨♀♀∈谐。阶段环比涨幅最♀♀〈笪72.65%,而同期创业板板指和中小板指的♀♀”硐窒喽越先酰其中创业板指涨幅最小,仅为9♀♀.22%。牛市前期大盘股指均表现较好的原因在于,♀♀∫环矫妫投资者刚刚进入市场,态垛♀♀∪会比较谨慎,因而更加♀♀∏囗于基本面表现比较扎实的大盘股;另一方面♀♀。大盘股指的表现与市场人气发生正反馈作用,进一步♀♀≈推股指上。第二,牛市中期,股指涨幅♀♀〉那忻飨浴V兄500、创业板肘♀♀「、中小板指等中小盘成长性股指表镶♀♀≈较好,同期大盘股指表现相对较弱。从表♀♀2中可以看到,2007牛市中期中证500指数菱♀♀§涨,阶段环比涨幅最大为112.53%;♀♀⊥期上证50指数涨幅靠后,阶段环比涨幅租♀♀☆小为42.17%。从表3中也可以看到,在2015♀♀∨J兄衅冢创业板指领涨♀♀。阶段环比涨幅最大为78.19%;外♀♀‖期上证50指数依然涨幅靠后,阶段环比涨封♀♀※最小为29.33%,且同期中证500指数仍强逾♀♀≮沪深300和上证50。通过上殊♀♀■现象我们发现在牛市中期市♀♀〕》绺翊嬖谝淮吻校由大盘价值♀♀±冻锕勺为中小盘成长股。风格切的♀♀≡因可能在于,此时场外投资者加速♀♀∪氤。在这一阶段,股指上涨更多是基于公司股♀♀∑奔壑翟龀さ南胂罂占洌大盘蓝筹股遭遇价值天花板,镶♀♀∴应股指的空间有限,而具备高成长性的中♀♀⌒∨坦筛容易受到市场青睐,因而代表这些股票的股肘♀♀「涨幅比较靠前。第三,两粹♀♀∥牛市后期股指表现存在差异,共同特征测♀♀、不明显。从表2中可以库♀♀〈到,2007牛市后期大盘蓝筹股♀♀≈富毓榍渴疲上证50指数领这♀♀∏市场,阶段环比涨幅最大为55.1♀♀4%,同期中证500和中小板指表现♀♀∫话悖其中中证500指数涨幅靠后,阶段烩♀♀》比涨幅最小为5.94%。垛♀♀▲从表3中可以看到,2015牛♀♀∈泻笃谠蛑行∨坛沙す芍副硐忠谰赦♀♀∏渴疲创业板指领涨市场,阶段环扁♀♀∪涨幅最大为43.53%;同期上证50和沪♀♀∩300等大盘蓝筹股指表现一般,柒♀♀′中上证50指数阶段环比涨幅最小为4.54%♀♀♀。因而,2007和2015两次牛市后期股指表现并无出现♀♀∶飨缘墓餐特征。我们也可以一个角度,从♀♀∈谐」乐悼词谐〉淖呤啤M3给出了股指处于不同阶♀♀《问钡氖谐」乐担PE)情况。从图3可以看出,在牛市启垛♀♀’前,上证综指估值长期持续处于低位,♀♀”砻魇谐【哂型蹲始壑怠:笃谒♀♀℃着股指不断攀升,上证综指估值也不断走高,而且遭♀♀≮后期上证综指攀升速度♀♀〖涌欤估值上升速度也持续加快。因此b♀♀‖估值上升速度加快可视作牛市结束的征兆锈♀♀≡指标之一。3.牛市中的市场交易♀♀√卣饕话愣言,市场成交量大小以及手率高低可♀♀∫苑从吵鍪谐』钤境潭鹊拇笮。市场♀♀〕山涣亢褪致试酱螅则市场交易活遭♀♀【度越高。此外,融资融券余额以及新发基解♀♀○数额可间接反映出通过其他方式参与市♀♀〕〗灰椎淖式鹆克平,融资融券余♀♀《詈托路⒒金数额越大,则市场交易活跃度越高。♀♀∫虼耍我们选取市场成交额、手率、融♀♀∽嗜谌余额和新发基金数额作为分吴♀♀■市场交易特征的指标,对两次牛市的交易特征进分吴♀♀■。(1)市场成交额特征牛市前期,交易垛♀♀☆会显著高于震荡市的成交量水柒♀♀〗且能持续一段时间。从图4、图5中可以看到,2♀♀007牛市和2015牛市开始♀♀∈保交易额都有显著的放大趋势,而且交易额能够在一♀♀《问奔淠谖持在相对较高的水平。因而,交易额放大氢♀♀∫能持续,可视为牛市启动的标志之一。牛殊♀♀⌒中期,市场交易额在经过一段时间相对高♀♀∥辉撕笙灾放大。从图4、图5中可以看到♀♀。在牛市中期,市场成交额会有一段时间的显♀♀≈放大而且能够有效突破前期高点,碘♀♀~突破前期高点后则又转入下通道,回♀♀÷渲料喽缘臀簧显恕=灰锥畹恼庵只氐骺赡鼙砻♀♀△市场投资者还心存疑虑,并没有完全♀♀〔斡肫渲校导致交易额缺乏持♀♀⌒放大的基础,因而在短时间内斥♀♀″高后会有所回落。牛市衡♀♀◇期,市场交易额持续放大并保持高位运b♀♀‖市场成交额先于上证综指见顶。从外♀♀〖4、图5中可以看到,在牛市衡♀♀◇期,随着更多的投资者参与到市场交易之中,市场活遭♀♀【度较高,市场交易额持续放大并保持高位运。另外♀♀♀,从图4、图5中也可以看到,2007和2015牛市的成交额♀♀【先于上证综指见顶,表明成交额是股指持续上涨♀♀〉闹匾支撑。而成交额在牛市后期达到天量高点后开始♀♀』芈洌可看作是牛市缺乏继续上动力的标志♀♀≈一。(2)手率特征牛市前期,殊♀♀≈率短期内创出新高,且能斥♀♀≈续处于相对高位。从图6、图7中库♀♀∩以看到,2007牛市和2015牛市前期手率皆创出阶♀♀《涡赂撸2007牛市前期手率最高为6.37%b♀♀‖2015牛市前期手率最高为9.40%。另外,从图6、图♀♀7中也可以看到,手率还会在相对高位持续一段时间♀♀。表明这段时间市场交易活跃。而在手率持锈♀♀▲一段时间高位运后,遭♀♀◎又回落到低位徘徊。因而,可将手率创出阶段新高并持♀♀⌒一段时间在相对高位运视为牛市开启的标志♀♀≈一。手率最高点多出镶♀♀≈在牛市中期后半段。2007牛市手率最高为2007年♀♀5月30日的8.07%,2015牛市♀♀∽罡叩阄2014年12月9日的9.40%。此外,♀♀2015年5月28日的手率也高达9.34%b♀♀‖表明随着牛市基调确立,此殊♀♀”有更多的投资者参与到市场交易之中♀♀。从而使得手率创出新高点。牛市后期,手率♀♀】始出现下降趋势且先于上证综指见♀♀《ィ手率曲线走势与上证综指曲线♀♀∽呤浦间的剪刀差逐渐变大。从图6、外♀♀〖7中可以看到,在牛市后期,随着上证综指的不断♀♀∽吒撸手率开始出现下降趋势并逐步回落肘♀♀×牛市开始时或牛市中期的水平,与上证综指♀♀∽呤浦间的剪刀差越来越大,这意♀♀』现象在2007牛市中表现的♀♀〗衔明显。上述现象反映出牛市后期,市场解♀♀』易活跃度下降,投资这♀♀∵多持股待涨。因而,当市场手率在创出高♀♀〉愫罂始回落,可视为牛市已到后♀♀∑诘谋曛局一。(3)融资融券余额特征融资融券余额持锈♀♀▲快速增加可视为牛市库♀♀―启的标志之一。从图8中可以看碘♀♀〗,随着上证综指开始上,融资融券余额同样开殊♀♀〖快速攀升,而且在初期上升速度更是♀♀】煊谏现ぷ壑福表明牛市中投资者通过融资♀♀∪谌买卖股票活跃。此外,粹♀♀∮图8中也可以看到,融资融券余额的走势在牛市过程中烩♀♀※本与上证综指走势一致,而且在赦♀♀∠证综指回调整理时,其同样♀♀〖绦保持上升走势。但从图8中♀♀∫部梢钥吹剑融资融券余额的见♀♀《ナ奔渲秃笥谏现ぷ壑浮R蚨,其在指示赔♀♀。市结束方面的作用相对有限。(4)新基金发特这♀♀△新发基金数额较震荡常题♀♀‖期间显著增加可视为牛市启动的一糕♀♀■标志。从图9中可以看到,随着新发烩♀♀※金数额增加,上证综指出现明显上涨,可见新发的♀♀』金对于上证综指的走势具有重要影响。在牛市前♀♀∑冢新发的基金数额明显高于之前的震碘♀♀〈市中发的数额,在2007牛市中表现的尤为明显。蒜♀♀℃着牛市结束,市场进入熊市,新♀♀』金发出现断崖式下跌♀♀ 4.牛市中的投资者参与意愿特征♀♀∈谐∑毡槿衔新增投资者数量可以反映投资者的参与意愿♀♀。新增投资者数量越多,投资者参与意愿则越强♀♀ 4送猓证券市场交易结算资金余额以及银证转这♀♀∷净额可以反映出投资者投入♀♀」墒械慕鸲畲笮『驮谥と与银账户之间的操作频率b♀♀‖从而间接反映出投资者参与意愿。一般来说,证券市场解♀♀』易结算资金余额越大和银证转账净额波动幅度♀♀≡酱螅则投资者参与意愿越强。因此,我们在♀♀》治鐾蹲收卟斡胍庠甘保选取新增投资者数量、♀♀≈と市场交易结算资金余额以及银证转账净♀♀《钭魑指标来进。(1)新增投资者数量新增投资者数♀♀×坑肷现ぷ壑讣渚哂姓♀♀∠喙毓叵怠4油10、图11中可以明显看♀♀〉剑随着投资者数量增加速度加快,上证♀♀∽壑赋鱿置飨陨险牵在牛市后期这种现象尤为明显。而♀♀∷孀判略鐾蹲收呤量增加速度的下降,上证综指则对应出♀♀∠窒碌趋势。这种现象主要与A股市场♀♀〉慕灰子缮⒒е鞯肌⒔灰椎耐垛♀♀』性较强的结构特征有关。在牛市前期,场外投资者垛♀♀≡于市场的总体走势不是特别确定,对市场多保持光♀♀≯望态度,仅有部分投资者选择进入市斥♀♀ 投资。从图10、图11中可以看出,牛市启动氢♀♀“新增自然人投资者数量并无太大波垛♀♀’,基本上保持着水平状态♀♀ 6同期股指也没有太大变化,间接验证了我们提出♀♀〉牡谝桓龉鄣恪4撕螅随着牛市基♀♀〉魅找婷魅泛褪谐∽钱效应日益突出,位逾♀♀≮场外的投资者的加速跑步入场♀♀。此时自然人投资者数量急速增加,推动♀♀∩现ぷ壑竿样加速上,短期拟♀♀≮涨幅明显高于前期较长时间的涨幅。(2)证券市场交♀♀∫捉崴阕式鹩喽钐卣髦と市场交易结算资金余额短柒♀♀≮内快速上涨至相对高点且能够持续一段时间,可♀♀】醋髋J衅舳的标志之一。从图12中可以看到b♀♀‖在牛市前期,证券市场交易结算资金余额粹♀♀℃在明显增长,而且,证券♀♀∈谐〗灰捉崴阕式鹩喽钅芄辉谝欢问扁♀♀〖淠诖τ谙喽愿呶唬而同期上证综指存在明显的上赦♀♀↓趋势。牛市过程中伴随着证肉♀♀’市场交易结算资金余额的持续走高,而证券市场交♀♀∫捉崴阕式鹩喽钕扔谏现ぷ壑讣顶。从图12中可以看♀♀〉剑随着上证综指不断租♀♀∵高,证券市场交易结算资金余额也不断攀升。此外♀♀。从图中也可以看到,证券殊♀♀⌒场交易结算资金余额先于上证综指见顶,证券市场交♀♀∫捉崴阕式鹩喽钤诙淌奔淠诖咏锥♀♀∥高位快速降低后,上肘♀♀・综指也会出现较大幅度的下跌。因此,可将证券市斥♀♀ 交易结算资金余额在高位快速下跌作为股指走低的前这♀♀∽之一。(3)银证转账净额♀♀√卣鞣治雠J兄校银转账变动净额波动幅度加大,银证♀♀∽账变动幅度持续放大可能♀♀∈桥J衅舳的标志之一。从图13中可以看出,随♀♀∽派现ぷ壑覆欢献吒撸银证转账的波垛♀♀’幅度也持续加大,表明投♀♀∽收咦式鹪谝和证券账户之间转频繁和转账数额♀♀≈鸩皆黾樱从而更多的资金进入到股市之中,肘♀♀→推股指上。另外,从图13中也可以看到,随着意♀♀▲证转账净额的大幅减少,上证综指出现下跌♀♀♀。因而,可将银证转账净额的大幅减少作为股指下跌♀♀〉南戎副曛一。5.牛市中的业特征根据前面♀♀《杂谂J胁煌时期的划分,分别计算2007牛市和2015牛♀♀∈兄28个申万一级业在每个时♀♀∑诘恼堑情况,并对涨幅靠♀♀∏昂涂亢蟮囊到比较分析,得出在牛市不同阶段的业变♀♀』情况,据此分析牛市的阶段性特征。20♀♀05年1月-5月和2014年1月-6月的两次牛市启动前,糕♀♀△板块涨幅都不明显,且超过半数的板块都处于下跌状题♀♀‖。如图14所示,2007牛市启动前无♀♀∫凳迪稚险牵其中银、非银金融、食品饮♀♀×弦约敖ㄖ装饰等业跌幅♀♀〗闲。2015牛市启动前大部分业下跌,如图15所示,♀♀∩险堑囊到鲇12个,其中计算机、♀♀⊥ㄐ拧⒌缱釉器件以及传媒等业涨封♀♀※靠前。牛市前期,非银金♀♀∪凇⒁、房地产以及国防军工♀♀〉纫嫡欠靠前,电子元器件、计算机、通信等意♀♀〉涨幅靠后。两次牛市氢♀♀“期涨幅均位于前三分之一的业有非银金♀♀∪凇⒐防军工、银以及房地产。其可能原因遭♀♀≮于,牛市基调确定对于具备金融属性的业是重大♀♀±好,尤其是非银金融业,这些业率先突破上涨带动股♀♀≈干希使得牛市氛围更加浓厚,肉♀♀$图16和图17所示。因而,据此我们库♀♀∩以大致推断,在牛市前期领涨的业♀♀】赡芤话阄非银金融、银♀♀ ⒎康夭等业。此外,从牛殊♀♀⌒前期涨幅靠后的业来看,两粹♀♀∥牛市中电子元器件、计算机、通信等业涨幅靠后。粹♀♀∮业的板块属性来看,牛市前期大盘蓝筹股集中的业涨幅库♀♀】前,而中小盘成长股集中的♀♀∫翟蛘欠相对滞后。牛市中期,♀♀》闹服装、建筑装饰、轻光♀♀・制造等业涨幅靠前。如图18和图19所示b♀♀‖两次牛市中期涨幅均位于前三分之一的业有纺织服装♀♀ ⒔ㄖ装饰和轻工制造。其可能原♀♀∫蛟谟冢牛市中期市场风格切,投资这♀♀∵的注意力逐步转移至中小盘成斥♀♀・股集中的业。从涨幅靠后的业来看b♀♀‖两次牛市中期涨幅靠后的业均有银、非银解♀♀○融以及食品饮料业,反映出此时市场对于价值♀♀±冻锎笈坦晒刈⒍认喽越系♀♀⊥,也从侧面验证了我们前面的观碘♀♀°。因而,我们认为可将中小盘成长股所在的业如碘♀♀$子、轻工制造、计算机、传媒♀♀∫约巴ㄐ诺日欠靠前,大盘价值蓝筹股所遭♀♀≮业如银、非银金融以及食品饮料等涨幅靠后,视吴♀♀―牛市已步入中期的标志之♀♀∫弧EJ泻笃冢部分投资者避险情绪上升,逐渐选择烩♀♀∝归到大盘蓝筹股集中的业。如图20和图21♀♀∷示,到了牛市后期,随着股指的♀♀〔欢献吒撸市场持续暴涨,人们♀♀〉谋芟涨樾骺始增长,在给定的指数水平下,会觉得蓝筹♀♀」傻囊导ㄏ喽愿靠谱,所以选择大盘蓝筹股♀♀≈杆在的业。因而,在牛♀♀∈泻笃冢银、非银金融以及国防军工等防♀♀∮性强的业涨幅靠前,这一特征在2♀♀007牛市中表现的最为突出。对比牛市不同殊♀♀”期的业特征,我们发现银、非银金融、房地♀♀〔、食品饮料、国防军工、计算机、通信意♀♀≡及电子元器件等业,可能是表征市场♀♀》绺窈芎玫姆缦虮辍F渲校♀♀‖银、非银金融、房地产♀♀ ⑹称芬料以及国防军工等业代表的大盘蓝斥♀♀★风格多在牛市前期表现突出,并能领涨市场;而计算机♀♀♀、通信以及电子元器件等♀♀∫荡表的中小盘成长风格则在牛市中期表现较好;牛市♀♀『笃冢投资者避险情绪上升,逐渐回光♀♀¢到非银金融、银、国防军工、食品♀♀∫料以及家用电器等防御性强的业中。因而,我们可♀♀「据上述这些业在不同时期的涨跌封♀♀※情况,大致判断市场走势的♀♀∏榭觥W凵纤述,将牛市启动的标志♀♀∽鋈缦伦芙峁槟桑捍笈汤冻锕芍干险欠度粹♀♀◇于中小盘成长股指。牛市前期,市场风险偏好相对较低b♀♀‖投资者选股多以业绩稳定和防御性强的大♀♀∨汤冻镂主,对中小创个股配置相对较赦♀♀≠。因而,在牛市前期,上证50、沪深300等粹♀♀◇盘股指涨幅相对较大。而中证500、中小板指、创业♀♀“逯傅戎行∨坛沙す芍冈蛘欠相对较小。市场估值持锈♀♀▲处于相对低位。牛市启动前和牛市前♀♀∑冢市场估值一般持续位于低位。市场成交额和手率短期♀♀∧诖闯鲂赂咔以谀芤欢问奔淠诒3窒喽愿呶烩♀♀ H缜八述,牛市前期,市场成交额及手率均有明♀♀∠陨仙,创出阶段新高。在创出阶段新高衡♀♀◇,市场成交额和手率还可♀♀≡谙喽愿呶怀中运一段时间,扁♀♀№明已有部分场外资金进入市场交易,市斥♀♀ 交易活跃度提升明显。融资融券余额快速持续增尖♀♀∮。融资融券余额快速斥♀♀≈续增加,改善了股市中的流动性,表♀♀∶魍蹲收叻缦掌好持续提升,助推股指上。在牛市♀♀∏捌冢融资融券余额在短期内持续库♀♀§速增加,融资融券余额显♀♀≈高于震荡市期间。新发基金数♀♀《钤黾用飨浴EJ星捌冢新发基金数额短期内显著增♀♀〖又列赂呶唬而新发基金数额♀♀〉脑黾樱使得市场内资金增加,流动♀♀⌒愿纳疲有利于股指上。投资者数♀♀×吭黾用飨浴M蹲收呤量增加,表免♀♀△更多的场外投资者参与到市场之中,投资者♀♀〔斡胍庠冈銮浚市场增量资金持续♀♀≡黾樱推动市场交易活跃,助推股指上。证券市♀♀〕〗灰捉崴阕式鹩喽疃唐谀诳焖偕险侵料喽遭♀♀「叩闱夷芄怀中一段时间。牛市前期,蒜♀♀℃着更多投资者进入市场参与交易,证券市场交易结算租♀♀∈金短期内快速上至阶段新高且在相对高点能够持续运一垛♀♀∥时间。银证转账净额波动加剧♀♀ M蹲收呓资金频繁的在肘♀♀・券与银账户之间进转使得银证转账净额波♀♀《加剧,间接反映出投资者市场测♀♀∥与度增加,促进股指上。在牛市前期,意♀♀▲证转账净额波动幅度明显加大,扁♀♀№明了投资者逐步参与到市场交意♀♀∽之中。银、非银金融、地产♀♀ ⒐防军工以及食品饮料等意♀♀〉涨幅靠前。牛市前期,投资者市场态度镶♀♀∴对谨慎,如前所述,选股多以具有业绩肘♀♀¨撑和防御性强的个股为主,而军工、银、非银、♀♀∈称芬料以及地产业中的个股多业绩♀♀∥榷ǎ能够有效吸引投资者,在牛市前期♀♀≌欠靠前,尤其是非银金融业,♀♀≡诹酱闻J星捌诰涨幅居前。6.牛市不同阶垛♀♀∥的特征总结如前所述,在牛市的不同阶段,各类指标斥♀♀∈现出不同的特点,表4对此进了梳理归纳。表4♀♀〉恼庑┲副瓯涠可为投资者判断牛市所处的阶段和制定具♀♀√宓耐蹲示霾咛峁┮恍┯杏眯畔。7.2019年以来的A股♀♀∈谐∽呤品治2019年至今的A股市场,市场主要股指均呈♀♀∠稚险翘势。从业层面来看,28个申万一级业呈现柒♀♀≌涨格局,电子、家用电器、食品饮料、非银♀♀∫约凹扑慊等业涨幅靠前♀♀♀。虽然市场活跃度较2018年有蒜♀♀※改善,但仍处于相对低位,且投♀♀∽收卟斡胍庠敢廊徊蛔恪4颖4中总结的两次大♀♀∨J懈鞲鼋锥蔚闹副晏卣骼纯矗2019拟♀♀£以来A股市场类似于两次牛市启动时的信号并不明显,♀♀〉贸稣庵峙卸系闹饕理由如下:首先,从市场情来看,2♀♀019年以来市场主要股指均♀♀〕氏稚险翘势,中小创成长股指表镶♀♀≈相对较好。如图23所示,截至2月19日,2019年以♀♀±矗在市场主要股指中,肘♀♀⌒小板指涨幅最大为19.08%,创业板肘♀♀「涨幅为14.43%,大于上证♀♀50指数的13.98%和上证综♀♀≈傅11.78%。此外,从图24中可以看到,2019♀♀∧暌岳瓷现ぷ壑腹乐党氏稚仙趋势,但♀♀∪源τ诮两年来的相对低位b♀♀‖这表明当前市场可能存在长期配置价♀♀≈怠8据表4中归纳的牛市市场情特征,今年以来中小♀♀〈闯沙す芍副硐窒喽越虾茫并不符合牛市前期大盘棱♀♀《筹股指涨幅靠前的特征。但是,由于观察的殊♀♀”间窗口太短,对于市场是封♀♀●会步入牛市仍需要进一步观察。比较确定的一♀♀〉闶牵当前A股市场相对便宜,且2018♀♀∧瓿跻岳从跋焓谐〉牧酱蟛焕♀♀∫蛩刂忻烂骋壮逋缓徒鹑诮羲跣缘骺卣策近期以来已锯♀♀…得以明显缓和,部分业业绩爆雷风♀♀∠找仓鸾ケ皇谐∷消化,因而,前期已经大幅回碘♀♀△的市场整体逐渐迎来较好的投资机会。其次,从市场♀♀〗灰桌纯矗市场活跃度有所改善,市场情绪逐渐回暖。♀♀〈邮谐〕山欢罾纯矗如图25所示,2019年以来市场斥♀♀∩交额呈现震荡上涨趋势。尤其是2月以来,市场斥♀♀∩交额持续增加,市场量能明显放♀♀〈蟆4邮谐〕山欢畹木对数量来看,2月19日市场成交垛♀♀☆突破6000亿,为近半年内的高点♀♀♀。虽然这一数据与牛市期间上万亿的成交额水平差距明显,但较2018年市场成交额增加明显,且增长迅速,反映出短期内投资者投资交易意愿增强。从手率来看,如图26所示,2019年以来手率走势大致与市场成交额相同,2月19日市场手率达到近一年的高点为3.09%,这同样反映出当前市场活跃度较2018年有所提升。从信用交易活跃度来看,如图27所示,2019年融资融券余额呈现先降低后增加的趋势,但整体而言处于2017年以来的低位,这一指标反映出2018年股指大幅下抑制了投资者通过信用交易方式参与市场交易,且当前投资者对于加杠杆炒股的态度可能较为谨慎,但同时也反映出当前市场还可能存有上空间。从新发的基金数额来看,如图28所示,2019年1月基金发数额较低,但考虑基金有建仓期,2018年10月发的基金数额较大且可能在今年会进入市场参与交易,这也在一定程度上为市场提供了增量资金。此外,值得注意的是,伴随着沪港通和深港通的推,大量外资通过这一机制在A股市场上进投资并对A股市场的影响逐步加大。图29展示了2017年以来外资通过陆港通在A股上的累计净买入额,可以看到,2019年以来外资加速进入A股市场进交易,这一方面为市场上提供了更多的增量资金,另一方面由于外资青睐于价值投资,此时大量的外资涌入A股市场,则反映出当前市场确实可能存在配置价值。总的来说,从市场交易特征来看,当前市场投资者情绪较2018年有所转好,市场活跃度也有所改观。从这些指标的绝对数值来看,似乎当前市场并未步入牛市,但同样由于观察的时间窗口较短,因而未来一段时间内需要进一步观察市场成交额、手率以及融资融券余额等指标能否进一步创出新高并保证较好的持续性。如果这些条件能够很好的满足,未来一段时间内市场可能有望进一步上。再次,从投资者参与意愿来看,投资者参与意愿依然不足。如图30所示,2019年以来新增投资者数量呈现新增后减的趋势,且并未突破前期的高点,这表明了当前场外投资者入市意愿较低,对待市场的态度以观望为主。但可以预计的一点是,随着近期市场情回暖、内部政策趋向温和以及外部条件向乐观方向改善,未来市场中新增投资者的数量可能会有所增加。从投资者参与意愿来看,当前市场投资者入市意愿不足,投资者参与意愿特征可能更与非牛市时期的特征相符合。但未来随着市场情的演绎、政策趋向温和以及外部环境改善,可能会吸引部分场外投资者进入市场投资,投资者的参与意愿可能会有所增加。最后,从业板块层面来看,28个申万一级业均呈现上涨态势,成长与价值股集中的业均表现较好。如图31所示,2019以来,电子、家用电器、农林牧渔、非银金融、食品饮料等业涨幅靠前,纺织服装、综合、公用事业、建筑装饰、休闲服务等业涨幅靠后。其中,由于农林牧渔业的周期性特征,此处将其从涨幅靠前的业中剔除,则成长股集中的电子业涨幅最大为24.59%,价值蓝筹股集中的家用电器、非银金融以及食品饮料等业涨幅均接近或超过20%,作为牛市先指标的非银金融业涨幅为20.25%。此外,另一成长股集中的计算机业涨幅位于第五位(剔除农林牧渔业后),且今年以来的涨幅为17.88%。从业板块来看,2019年以价值蓝筹股与成长股集中的业均涨幅靠前,分化并不显著,这与牛市前期业涨幅分化的特征并不符合。但值得注意的一点是,作为牛市先指标的非银金融业,今年以来涨幅居前,但到目前其涨幅仍相对有限。同样由于观察的时间窗口太短,需要做进一步的观察,如果未来一段时间内非银金融业能够进一步大幅度上涨,则市场有可能进一步上。综上所述,如果从股指表现、市场交易情况、投资者参与意愿以及业板块涨幅来看,当前市场还并不具备大牛市的指标特征。但当前市场中的一些指标已经反映出牛市前期的特征,如市场估值处于近两年来的低位、市场成交额放大和手率增加、外资进一步加快入场布局以及非银金融业涨幅靠前等。我们认为,年初以来由于内外的“预期差”导致投资者情绪改善,市场走出一波明显的修复性情,且直到今年“两会”,近期市场表现出来的修复性反弹趋势仍有一定的上空间。从外部来看,特朗普公开施压美联储主席,美联储加息进程快速降温,对全球资本市场带来极大支撑作用,这构成外部金融环境改善的大背景;中美贸易谈判目前趋向乐观,外部环境大幅恶化的风险正在快速消失。从国内看,无论是宏观经济还是金融层面,近期的政策都是明确支持性的,经济短期失速的风险持续下降,且相关政府部门也仍在陆续释放利好政策来稳定市场。因而,内外情绪改善之下,年初以来的股市走出一波明显的修复性反弹情。可以预计,伴随着国内外市场环境的改善和政府的政策支持,投资者信心将会进一步增强,增量资金可能会陆续进入市场。展望未来,我们认为年内国内的改革措施有望加快落地,因而,投资者不妨对今年“两会”以后的市场情也抱有更为乐观的态度。我们的年初展望报告观点很鲜明“乍暖还寒时候,革旧方可图新”。如我们近期的报告《近期高度评价十八届三中全会释放的积极信号》所分析的,“美国在常规产业层面适度放松对华施加额外关税的压力,市场的不确定性有望快速降低。但在高端产业尤其是5G、人工智能等方面,中美之间乃至中国与主要发达国家之间的产业竞争角力可能仍会持续。同时,未来中国政府部门有望将改革再次锚定到十八届三中全会确立的方向上,且由于外部压力的存在,改革目标变形走样的区间被有效压缩。国内的结构性改革有望得以实质推进,使得国内的市场化主体获得一定的资源再配置红利空间。在此格局之下,经济和资本市场可以产生良性互动,资本市场的表现也将有望更加积极。”本文作者:中山证券首席经济学家李湛,来源:湛述宏观新浪声明:新浪网登载此文出于传递更多信息之目的,并不意味着赞同其观点或证实其描述。文章内容仅供参考,不构成投资建议。投资者据此操作,风险自担。责任编辑:陈悠然 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人教社回应:避免学科交叉解♀♀♀♀♀♀↑日,有网友发现,最新版初中♀♀♀♀∮镂慕炭剖樯境了几代人耳熟能详的经典文言♀♀♀∥摹冻律媸兰摇罚“整个初中课本都没有《陈涉世家♀♀ 妨恕 ,这篇已陪伴国人近60年的课文,有很多♀♀×畲蠹业贡橙缌鞯拿句“苟富贵,吴♀♀∞相忘”、“燕雀安知鸿鹄之志”、“♀♀⊥鹾罱相宁有种乎!”刚刚,肉♀♀∷教社回应,《陈涉世家》是原人教版初中逾♀♀★文教材的选文。语文统编教材工作启动后,语吴♀♀∧教材编写组从思想立意♀♀♀、文质兼美、适合教学等角度,吸收以往糕♀♀△个版本教材的优点,结合教材碘♀♀∧整体设计结构,综合考虑♀♀“才叛∥摹T诠盼姆矫妫教材既注♀♀≈鼐典性,又兼顾多样性,从经史子集♀♀♀、诗词歌赋中编选最具代表性的,且适合♀♀〕踔猩学习的文章。同时,在三科统编教材编审过程肘♀♀⌒,为避免不必要的交叉重复,三科编写组根据学科特♀♀〉悖统筹安排道德与法♀♀≈巍⒂镂暮屠史的相关内容。陈胜、吴♀♀」闫鹨迨浅踔欣史必须讲述的内容,因此,初中统编历♀♀∈方滩钠吣昙渡喜帷肚啬┡┟翊笃鹨濉芬豢巫♀♀〃列“陈胜、吴广起义”,详细介绍陈胜、吴广大♀♀≡笙缙鹨澹并引述了“王侯将相宁有种乎”。考虑到《♀♀∈芳恰吩谥泄文学史上有重要地位,初中♀♀∮镂耐潮嘟滩脑诎四昙渡喜岽印妒芳恰分醒≡瘛吨苎欠蚓♀♀∠噶》替《陈涉世家》。《周亚夫军细柳》刻画了肘♀♀≤亚夫治军严明、令禁止、♀♀〔晃啡ㄊ频男蜗螅文章篇幅较短小、情节锈♀♀≡较强,比较适合初中吴♀♀∧言文教学。据悉,最新版初中语文教材七年级上肘♀♀×九年级下,共六册,确实已找不到《陈涉世家♀♀ 氛馄课文。之前的旧人教版初中逾♀♀★文教材,曾将这篇课文封♀♀∨置在九年级上册。《陈涉世家》是《史记》名篇♀♀。记述了陈胜、吴广等底层民众起事反抗秦朝暴政的历♀♀∈贰>捅收哂邢匏见,其进入初中语文教科书,至♀♀⊥砜梢宰匪莸1960年该年发的♀♀♀“九年一贯制试用课本”第十六册,也就是八年级下学期用书的第19课,课文标题是《陈涉世家》;人教社该年出版的初中语文第6册,课文标题是《陈涉起义》。从1960年算起,这篇课文已陪伴国人近60年,很多人对文中的名句“苟富贵,无相忘”、“燕雀安知鸿鹄之志”、“天下苦秦久矣”、“今亡亦死,举大计亦死,等死,死国可乎?”、“王侯将相宁有种乎!”可以说是倒背如流。文/北京青年报记者 林艳 雷嘉 责任编辑:王亚南福少时时彩软件原标题:云南101户村民联名举报低保评议违规新京报讯(记者 倪兆中 殊♀♀♀♀♀♀〉习生 王佳)近日,云南镇锈♀♀♀♀≯县母享镇穿洞村101户村民联名举报当地副镇长范贤富衡♀♀♀⊥副主任郎学升在低保评议过程中违规操作,♀♀〈嬖凇肮叵当! “人情保”等情况。今日(♀♀2月25日),新京报记者联系镇雄县♀♀〖臀书记,书记表示对此殊♀♀÷不知情。部分被举报违规低♀♀”;Х课菡掌。受访者供外♀♀〖新京报记者注意到,举报材料中,共有101名碘♀♀”地村民实名举报,检举当地副这♀♀◎长范贤富和副主任郎学升粹♀♀℃在霸占贫困农民低保,♀♀∫瞒上报违规低保对象♀♀ ⑺劳鋈丝诹烊〉捅!⑿楸ǘ啾ǖ捅♀♀。名额等违规为,致真正♀♀∑独У呐┗未享受低保。举报人♀♀〈表邓先生告诉新京报记者,被举报的57户违光♀♀℃低保户自2018年10月开始领取违规低保至2019年2月♀♀》荩其中多户涉嫌违规♀♀〉捅;Ъ抑杏谐担且年收入上万元。村民们在检举材料♀♀≈谢固峁┝宋ス娴捅;У姆课菡掌,新京♀♀”记者注意到,照片中房屋大部分为两层以上楼♀♀》浚部分房屋门前停有小轿车。“这些低保名碘♀♀ˉ从来没有公示过,我们还是在镇雄微视听(当碘♀♀∝自媒体)上看到公布的全县享受低保农户名单后,才♀♀≈道这些。”邓先生说。新京报记者♀♀《啻瘟系副镇长范贤富,♀♀〉对方没有接听电话。随后,记者就此事联系了镇雄县纪委书记,对方表示对此事的具体情况并不了解,详细回应还需致电当地县委宣传部。当记者询问纪委是否介入调查时,书记并未做出正面回应。随后,记者多次联系镇雄县县委宣传部和纪委部门,接电话的相关工作人员均表示对此事不知情。 责任编辑:闫宏亮银保监会:加大对金融服务民营企业的监管督♀♀♀♀♀♀〔榱Χ耀才证券研究部:恒指有望挑战29083点暴涨背后的OLED概念股濮阳惠成:并购扁♀♀♀♀♀♀£的质量堪忧【投资维权315线索征集】你投诉,我报道!在这里,我们为股票、基金投资者提供一个因违♀♀♀♀♀♀》ㄎス嫖遭受损失的曝♀♀♀♀」馄教āP吕瞬凭爆料线索征集启动,当您的权益受碘♀♀♀〗侵害欢迎向【黑猫投蒜♀♀∵平台】投诉,受损股民可至【新浪股民维权平台♀♀ 课权。 ♀♀ ♀♀ 士余三年:当一个人为国去“地雷这♀♀◇”来源:小熊猫吃竹子编者按:我们可意♀♀≡发现摆在刘士余面前的政策目标内含冲突,♀♀∫环矫嫘枰“灾后重建”恢复资本市场的♀♀∥榷ê头婪吨卮蠓缦铡A硪环矫嫘枰改糕♀♀★优化金融体制(注册制等)、加强监管体系建设、保护外♀♀《资者和发挥A股作为直接融资市场的功能。改革♀♀∈票赜跋煳榷ǎ两者本身就难以平衡,♀♀「何况他任期内,金融去杠杆♀♀ ⒕济周期朝下、中美贸易战愈演愈烈和免♀♀●营经济遭遇退场论接连发生。他一直在走钢♀♀∷俊H缃瘢刘士余结束近3年任期,离开证尖♀♀∴会,其身后的功与名,又该如何评说?面对市场上肘♀♀≮说纷纭、毁誉参半的评价,作为♀♀∫桓隼硇缘氖谐〔斡胝撸到底应该如何正确评价刘士余碘♀♀∧工作?受命于危难之际证监会主席难当,证肉♀♀’市场难管,是举世公认的。第二任证监会主席周♀♀〉谰荚经说过:“我期望后任者,以后不再♀♀≈馗础火山口’这句话,中国证券市场一定能够斥♀♀∩为一个成熟的市场,绝不再是‘火山’了。”然而菱♀♀□士余接手成为第八任证监会主席之时,却是不折♀♀〔豢圩在了“火山口”上。彼时A股刚刚♀♀【历了三波股zai:2015年6月15日的股zai1.0♀♀♀、同年8月27日的股zai2.0,以及2016年年初熔断3.0。♀♀』χ敢欢却5178点高点跌到263♀♀8点,几近腰斩。2016年1月,股市再♀♀〈紊涎萸Ч傻停的戏码。在熔断制度下,市场流动♀♀⌒愿婕保上证指数当月♀♀”┑了22%,前任证监会♀♀≈飨肖钢在一片骂声中离开。A股♀♀〈笳鸬匆跤傲罩之下,刘士余临危受命,2016年♀♀2月20日从中国农业银董事长一职调任证监会主席,接替♀♀⌒じ指涸鹬泄A股市场的“灾后重建”♀♀♀。刘士余上任之初,市场原本对其没有太多期粹♀♀↓,毕竟前任殷鉴不远,新任更应稳字当♀♀⊥贰5三年来,刘士余所承担的责任和改革的勇气是斥♀♀■人意料的。他一路在舆论危机中前♀♀。取得了一些可圈可点的成绩。他一手♀♀⊥ü强监管,打击市场各种乱象,同时顶住潮水扳♀♀°的谩骂恢复IPO发,疏通了悬在A股头顶垛♀♀∴时的“堰塞湖”;一手完♀♀∩剖谐「髦只本制度,为A股♀♀∽呦蚩放奠定了坚实基础。中国资本市场沉♀♀○庖丫茫故更需大担当去“♀♀√薰橇粕恕耙浴罢本清源”。强监管还市斥♀♀ 清明证监会全称中国证券监督管理委员会,监督♀♀「在管理之前。监督本就是题中应有之义b♀♀‖但是刘士余之前,并未有哪任证监会♀♀≈飨把监督和监管打造♀♀〕勺约喝文谧钪匾的标签。与国外成熟资本市斥♀♀ 相对单一的功能不同,在不同的历史时期,中国的♀♀」墒凶苁潜桓秤璨煌的使命。诞生之初,中光♀♀→的资本市场的使命是“为国企脱棱♀♀¨”,鉴于这样的定位,直到今天,国企及其控股资本垛♀♀〖在市场中占据重要位置。而数十年的发展,市场里诞赦♀♀→出无数的利益体,其中利益关系盘糕♀♀※错节。因此敢于监管必然会触动很多利益集团,唯意♀♀◎其难才更需要改革者的勇气。2016年3月,刘士余上任♀♀1月之后就在当年“两会”上提出“依法监管,从严监管♀♀。全面监管”12字,为♀♀∑渲后的监管道路定下了基调。此后b♀♀‖刘士余每年新年伊始都会去稽查系统进调研,♀♀∏康靼鸦查队伍打造成为保护投资者合法♀♀∪ㄒ娴摹吧穸堋薄A跏坑嘀凑♀♀∑证监会以来,监管愈发敢于亮剑、题♀♀→面无私,几乎市场上所有参与主体的违法违光♀♀℃为都被严厉惩戒。有数据为证:2016年证监会租♀♀△出政处罚决定218件,罚♀♀∶豢罟布42.83亿元,同比增长288%,市场禁♀♀∪38人。2017年证监会作出政处罚决定224件,罚没♀♀】罱鸲74.79亿元,同比增长♀♀74.74%,市场禁入44人。2018年证监会租♀♀△出政处罚决定310件,罚没款金额10♀♀6.41亿元,同比增长42.28%,市场禁入50人。♀♀∽魑对比,2004-2014年十年间,证监会涉及罚没款金垛♀♀☆总额不过36亿左右。以2014年为例,当年肘♀♀・监会罚没款金额总计不过4.68亿。2015年因♀♀∥大牛市的缘故,罚没金♀♀《罘讲庞兴上升,当年罚没总额约11.04亿♀♀♀。曾几何时,A股等同于绞肉♀♀♀机,处于市场生态链底端的散户被无情绞杀♀♀。巨额财富在市场的升降间灰飞烟灭,而在这♀♀♀场“绞杀”运动中,部分热衷♀♀⊥痘的上市公司、游资、甚至是♀♀≈薪榛构,都是“受益者”。测♀♀』过,强监管下的刘士余时代b♀♀‖这些人的日子并不好过。刘士余任内,垛♀♀≡上市公司的欺诈发、信息披露违法、违规和清仓尖♀♀□持、忽悠式重组等之前“惯用招数”都进了严厉查♀♀〈Α⒍浴10送30”高送转方案、和♀♀〕D瓴环趾斓仁谐∠肿词盗诵鹿妗6且♀♀∷任内,强制退市7家公司,分别是中弘退、烯碳退、♀♀⊥耸屑恩、退市昆机、欣泰退♀♀ ⑿露纪恕⑼耸胁┰。不仅如此,他一手打“妖精”,吴♀♀‖护资本市场秩序;一手管游资,重拳出击市场赦♀♀∠操纵股价和内幕交易的为;他烩♀♀」严格打击了部分私募基金“老鼠仓”等为。与粹♀♀∷同时,刘士余监管的触角还伸向了市场中♀♀〗楹痛右等嗽薄2018年,证监会查粹♀♀ˇ中介机构违法类案件13起、♀♀〔榇Υ右等嗽蔽シㄎス姘讣24柒♀♀○。(具体全面监管措施镶♀♀£见文末【后续】)强监管的背后是刘士余承受着来自上♀♀∠碌木薮笱沽Γ顶着压力“去沉疴♀♀♀”是需要勇气和担当的♀♀♀。对于市场方方面面的质疑,刘士余说:“忠言逆耳利于b♀♀‖甚至有可能在某一个特定的时点、特定的案♀♀〖、特定的场合,证监会党委和我本人会因为某件事儿♀♀〉艏父羽毛,(但是)同♀♀”;す愦笾行⊥蹲收吆戏ㄈㄒ嬲庖♀♀』天大的事比,掉几根羽毛又算什么呢?”谁也不能否认b♀♀‖刘士余治下的中国资本市场生态愈发公开公这♀♀↓、正本清源了。拆解IPO“堰塞湖”刘士余肉♀♀∥上顶着压力拆解了IPO“堰塞湖”,碘♀♀~市场未必能充分理解其♀♀∮眯牧伎唷;生教授2012年曾经写过一篇《A股市场♀♀〉募傥侍庥胝嫖侍狻贰T谡馄文章中,华♀♀∩教授指出股市低迷是A股的假问题b♀♀‖股价扭曲结构高估才是真问题。华生教♀♀∈谌衔,如果下跌是股殊♀♀⌒对经济下的反映,这是股市♀♀】始发挥经济晴雨表功能的表现。这一点并封♀♀∏坏事反而值得欢迎。它也意味着只♀♀∫经济出现回稳上升的信号,股市必然也会烩♀♀∝暖。而证券市场本身的制度和政测♀♀∵缺陷,才是真正要认真对♀♀〈的。彼时A股在市场极度低迷时♀♀。上市企业排队还越来越长,同♀♀∈崩圾股往往比绩优股更受追逐吹捧♀♀。老股东套现绵绵不绝。以上现镶♀♀◇本质上就是股价扭曲结构高估下的♀♀」┣笫Ш狻A股价格过高导肘♀♀÷供过于求,于是靠控制供给衡♀♀⊥排长队来勉力维持秩序。同♀♀∈币蛭管制,IPO排队越排遭♀♀〗长,A股直接融资市场♀♀〉墓δ苌ナВ同时场内因吴♀♀―高估导致壳资源炒作和重组拟♀♀≮幕交易屡禁不止,市场的定价机制和配置功能解♀♀▲一步失灵,一二级市场尖♀♀≯差也使老股东不断套现。言之,彼时A股问题的核心就♀♀≡谟IPO“堰塞湖”,管制的存在是♀♀∥了应对短时间的下跌压力,但是其存在却在方♀♀》矫婷媾で了市场机制,♀♀≡斐闪烁大的结构性问♀♀√狻R虼耍解决IPO“堰塞衡♀♀〓”是A股定位正常化的题眼,肘♀♀』有加大供给,严格审核,放殊♀♀≈让好企业上市,市场才会校这♀♀↓估值扭曲,A股才会回到良性的发展光♀♀§道上。刘士余上任之际,2015年7月-2015年11月IPO♀♀∫蛭股zai已经连停4个月,相♀♀」匚侍獠⑽吹玫浇饩觯甚至愈发严重。一方面是二级殊♀♀⌒场定价功能几乎丧失,2016年2月,A股估值50倍意♀♀≡上PE的个股占比高达65%。50倍以上的PE预示♀♀∽趴坑利回本需要50年以上,很♀♀∶飨哉饫喙司的投资逻辑早就脱离估值,通常都是靠♀♀≈魈狻⒏拍睿讲故事。也就♀♀∈撬担A股有一半以上公司不看♀♀」乐怠A硪环矫媸IPO“堰♀♀∪湖”继续变大,IPO在审企业数量在2♀♀016年6月底达到895家。对于IPO堰塞湖问题,刘士余开斥♀♀■的药方:一是坚持新股发常态化的前提下控制I♀♀PO节奏,二是重视对上市公司发股票质量的审查。在2017♀♀∧2月10日的监管工作会议上,刘士余谈到♀♀。阂用2-3年时间解决IPO堰肉♀♀←湖,股指稳定和融资力度不能对立,没有IPO♀♀∈量的提升,资本市场一些丑恶现象难以从♀♀「本上解决。与此同时,刘士余也反复氢♀♀】调要做好上市公司发股票的质量赦♀♀◇查,要抑制差的上市公司融♀♀∽誓芰Γ不能让差的公司在♀♀∈谐∩稀拔血”,要让好的♀♀」司能融到资。但是这两点其实都♀♀〔蝗菀住5谝唬对普通股民来说,IPO供求关系的理骡♀♀≯简单易懂,因此在很多人心中IPO锯♀♀⊥是大盘下跌的理由,从而间接导致了自身的亏损♀♀ O喙刂室稍2017年5月经济学家韩志国对刘士♀♀∮嗟墓开批评中更是达到了高潮。第二,严格的IP♀♀O审核让许多没有过审的企业和辅导券商♀♀∑挠形⒋省5是面对普通股民、♀♀〔糠志济学家、拟上市公司和辅导肉♀♀’商的压力,刘士余亦顶住压力,坚持新股封♀♀、常态化和严格的IPO审核。刘♀♀∈坑嗳纹谀谠多次表态不会停止新股发,证监会坚持每周♀♀∨准合格企业上市,期间会依据市场情况改变发节租♀♀∴和规模(2018年因市场低迷IPO光♀♀℃模和数量较2017年均下降),但坚持发新股这一♀♀〉悴⒚挥幸蛭指数波动而发生变化。与此同时,柒♀♀◇业IPO过会率大幅下降♀♀。上市企业财务质量明显提高。数据显示菱♀♀□士余任内A股共发上市新股774只,且IPO过会率大幅♀♀∠陆担从以往的90%通过率下降至58.7%。同时IPO堰塞衡♀♀〓问题基本解决,截至2019年1月24日b♀♀‖排队企业降至277家。符合条件的IPO柒♀♀◇业审核周期由过去3年以上大幅缩短至1年以内♀♀♀。IPO堰塞湖问题的解决对A股有重♀♀〈笠庖澹旱谝唬股市定吴♀♀』正常化,A股恢复企业直接融资市场功能。♀♀∫2017年为例,当年全拟♀♀£共438家企业完成首发申购,融租♀♀∈2300亿元。第二,市场快速出清♀♀。A股逐渐恢复市场定尖♀♀≯和配置功能,壳股和垃烩♀♀▲股炒作基本销声匿迹。市场导向从炒作逐渐转扁♀♀′为价值投资,2017年更是白♀♀÷砝冻锕傻募壑低蹲蚀竽辍M晟谱时♀♀【市场基础制度刘士余任内,证监会在大小♀♀》羌醭帧⑵笠低8磁啤⒐煞莼毓骸⒏咚妥和退市等基粹♀♀ 制度层面进了诸多增补,糕♀♀△类新规不断修订、完善、发布。重组新规:201♀♀6年5月,证监会出手叫停上市公司跨界重组,♀♀≈懈殴苫毓椤⒒チ网金融、游戏、影视、VR业碘♀♀∧重组、再融资均受到影响。♀♀〗幼诺蹦6月17日,证监会发布了《上市公司重♀♀〈笞什重组管理办法》的光♀♀~开征求意见稿,细化关于上市公司“库♀♀∝制权变更”的认定标准、取消重组上市的配套融♀♀∽省⒀映ば氯牍啥股份锁定期、严♀♀」苤薪榛构等。当年9月9日♀♀。这一新规正式落地,♀♀”怀谱鳌笆飞献钛稀敝刈楣娑āT偃谧市鹿妫2017♀♀∧2月17日,证监会发布了《发尖♀♀∴管问答关于引导规范上市公司融资为碘♀♀∧监管要求》。同时对《上市公司非公开发股票殊♀♀〉施细则》部分条文进了修订。二者双管齐下,直指♀♀〗几年再融资过度引发的套利和乱象。减持♀♀⌒鹿妫2017年5月证监会发布了《♀♀∩鲜泄司股东、董监高减持股份的若糕♀♀∩规定》。减持新规规定,减持上市公司非公开发光♀♀∩份的,在解禁后12个月内不得超过其持股量的50%;外♀♀〃过大宗交易方式减持股份,在连续♀♀90日内不得超过公司股份总数的2%,且♀♀∈苋梅皆谑苋煤6个月内不碘♀♀∶转让。新规在保持现持股锁定♀♀∑凇⒓醭质量比例规范等相关制度规则不变的基础上b♀♀‖进一步规范股东减持股份为,避免集中、大封♀♀※、无序减持扰乱二级市场秩序、冲击投资者信心。质♀♀⊙盒鹿妫2018年1月12日,经中光♀♀→证监会批准,证券业协会、沪深交易所分扁♀♀○会同中国证券登记结算有限责任公蒜♀♀【,发布了《股票质押式回购交易及登尖♀♀∏结算业务办法(2018年♀♀⌒薅)》,并自2018年3月12日起正式实施。质♀♀⊙盒鹿娉鎏ǖ哪康模是为了进一步聚焦光♀♀∩票质押回购业务服务实体经济定位、防控业务风险♀♀♀、规范业务运作。信批新规:♀♀2018年4月24日证监会发布《公开发证券的公司信息赔♀♀←露编报规则第19号财务信息的更♀♀≌及相关披露》(2018年修订),自公布♀♀≈日起施。本次修订贯彻以信息披露为核心的监♀♀」芾砟睿针对现规则执中出现的问题♀♀♀并结合新审计准则的变化,进一步完善财务锈♀♀∨息更正的信息披露监管要求,旨在提♀♀∩市场主体财务信息披露质量,更♀♀『玫芈足投资者的信息需求。退市新规:2018年11月16肉♀♀≌深夜,沪深交易所正式发布《上市公司重大违法强制外♀♀∷市实施办法》,并修订外♀♀£善《股票上市规则》《外♀♀∷市公司重新上市实施办法》等规则。同时,深交♀♀∷宣布启动对长生生物重大违法强制退市机制。从此次♀♀⌒鹿娣⒉嫉哪谌堇纯矗退市制度“动♀♀≌娓瘛保不仅前期提及的危害公众安全的肘♀♀∝大违法为需要退市,IPO造假、并购重组遭♀♀§假、年报造假的企业都被明确将被退市。停复牌新规:2♀♀018年11月6日,证监会发布了《关于完善上市公司股柒♀♀”停复牌制度的指导意见》(以下简称《指导意见》♀♀。。针对上市公司随意停牌、长期停牌等为♀♀。《指导意见》明确规定要压缩股票停牌期限;超过期限♀♀〕て诓桓磁频模证券交易所可以强制复♀♀∨啤;毓盒鹿妫2018年11月10日,证监会♀♀〗恿出台两个政策:《发监管问答关于引♀♀〉脊娣渡鲜泄司融资为的监管要♀♀∏蟆泛汀豆赜谥С稚鲜泄司回购股份的意见》♀♀。意图解决或者缓解上市公司融资难问题,以及♀♀”硖对上市公司回购股份进一步支持。高送♀♀∽新规:2018年11月23日,沪深交易所发布《♀♀∩鲜泄司高比例送转股份信息披露指♀♀∫》。上交所表示,本♀♀〈巍陡咚妥指引》重点规范上市公司高蒜♀♀⊥转为,主要目的是服务实体经济,支持赦♀♀∠市公司专注主业,引导公司♀♀『侠戆才磐蹲收呋乇ǚ绞剑依靠优良的业♀♀〖ㄎ引投资者,培育健康的价值投资文烩♀♀’。深交所称发布《高送转指引》是为了保护投♀♀∽收叩暮戏ㄈㄒ妗A跏坑嗳文冢各项新规不断推出,更加♀♀∪面和严格的监管体系逐渐建立起来,资本市场基♀♀〈≈贫纫哺加完善。值得注意的殊♀♀∏,这些新规的出台亦是刘士余顶住压菱♀♀ˇ推出的。以停复牌新规为例b♀♀‖MSCI在其发布的征询文件中就把A股停牌的任意性作为锈♀♀¤要重点解决的问题之一。♀♀2015年股zai期间千股为避免下跌选择停牌,例如烩♀♀ˇ指在2015 年 7 月 8 日当日下跌 6.97%,沪深两市碘♀♀▲停个股超过1300 只,而剩下的其他上市公♀♀∷局杏 1312 家以各种理由宣告停牌。千股停♀♀∨平一步挤压市场流动性,是造成市场继续下跌的重意♀♀―原因。同时停牌制度作为股市的基础肘♀♀∑度,因为其随意性导致二级市场的金融深度和创锈♀♀÷都没有底层支撑。以分级烩♀♀※金为例,因为部分上市公司长期停牌导致分级♀♀』金无法完全复制标的,最后沦为鸡肋。问题都是明显♀♀〉模但是完善停复牌制度显♀♀∪换崛贸て谕E频牟糠质酝肌拔娓♀♀∏子”的上市公司有意见,因为个股长期外♀♀。牌后再复牌就暴跌的例子不胜枚举,故证监会外♀♀£善停复牌制度面对的阻力可想而知。坚持A股对外♀♀】放刘士余任内,资本市场对外开封♀♀∨的脚步从未停止,以沪港通♀♀♀、深港通等方式打破制度顽固障碍,使得MSCI、富时骡♀♀∞素等国际指数纷纷大幅纳入A光♀♀∩,A股的国际接轨,进♀♀∪氲揭桓稣感碌慕锥巍201♀♀6年12月5日,深港通正式开通。刘士余出席开通♀♀∫鞘讲⒎⒈斫不埃中国资本市场发展26年来的♀♀【验证明,只有坚定不移地扩大开放,测♀♀∨能保持中国资本市场的殊♀♀⌒场化、法治化、国际化的方向,才♀♀∧苷嬲提高中国资本市场对实体经济的服务拟♀♀≤力,才能真正提升中国资本市场的国际锯♀♀『争力。2016年12月,在沪港通落地一♀♀《问奔浜螅深港通亦正式落地♀♀ 2018年4月28日,证监会正殊♀♀〗发布《外商投资证券公司管理办封♀♀〃》。允许外资控股合租♀♀∈证券公司,逐步放开合资证券光♀♀~司业务范围。2018年5♀♀≡31日,A股正式纳入MSCI新兴市场指数。这♀♀♀是自2013年6月摩根士丹利租♀♀∈本国际公司(MSCI)启动A股纳入MSCI新兴市场指数全氢♀♀◎征询后的首次正式纳入,意♀♀〔是中国资本市场对外开放进程中的又一标肘♀♀【性事件。2018年9月27日,全球第二大指数公司富♀♀∈甭匏匦布,将A股纳入其全球光♀♀∩票指数体系,分类为次级新♀♀⌒耸谐。将于2019年6月开始实施。争议刘士余刘士余任赦♀♀∠,亦有很多争议。争议一b♀♀『干预过多,违背了市场化原则?刘士余被指责♀♀〉囊幻妫是过度干预市场,尤♀♀∑涫恰疤赝!币起市场♀♀〗隙嗾议。特停指的是股票♀♀∫蛭特别原因而停牌,这是♀♀〖喙芪了控制股价短期大幅拉升,控制风险的一个手♀♀《巍5是因为特停标准不明确,证监♀♀』崾艿搅斯惴旱刂室伞Q光♀♀×χ下,2018年10月30日证♀♀〖嗷岷奔的在盘中以声明的方♀♀∈交赜κ谐」厍校证监会表示,正遭♀♀≮按照国务院金融稳定委员会的统一部署,围绕资本殊♀♀⌒场改革,加快优化交易监管。减少交易阻力♀♀。增强市场流动性。减少对交易环节的不必要干预b♀♀‖让市场对监管有明确预期,让投资者有公平解♀♀』易的机会。之后沪深两市鲜有公司遭遇“特停♀♀♀”处理,同时垃圾股炒作一♀♀∈笔。恒立实业、st长生、群兴玩具、市北高新、斥♀♀‖华科技(维权)、泰永长征、风范股♀♀》荨⒈λ实业等一大批绩差股开始疯狂连续这♀♀∏停进炒作。这些股票的共同特点是业绩♀♀∫话慊蚩魉穑重要股东质押率较高,拉升之前市值♀♀〗闲。多为“壳”或创投概念股。以扁♀♀ˇ塔实业为例,宝塔实业有6家子公司于2018年12月被♀♀《辰幔但直至2019年1月9日才对外♀♀♀披露。公司股价自1月2日起连续上涨,累计涨幅81%♀♀。其中1月7日、8日、9日、10日和11日连续五天日涨外♀♀。。再看恒立实业,从2018年10♀♀≡22日到11月13日,14个交易日出现了♀♀13个涨停,涨幅高达270%,恒立实业主营扳♀♀↑括汽车空调和金属材料贸易,该公司上殊♀♀⌒20多年,主业连续亏损15年♀♀。其中经历了5次变更实控人、3次卖壳♀♀♀、多次重组失败。其实蒜♀♀※谓“市场化”和“打击炒作操纵”从不冲♀♀⊥弧Eノ男略说过:“我们需要一个烩♀♀☆跃的股票市场,但绝不能因为需意♀♀―活跃而容忍股票市场变成暗箱操作的赌场;我们需♀♀∫一个因投资者、投机者积极参与而活跃的资扁♀♀【市场,但绝不需要一个被庄家操纵、♀♀』形恶炒的股票市场。”争议二:监光♀♀≤过严收窄上市公司融资氢♀♀〓道,最后导致质押危机?肉♀♀$何做到保护投资者的利益同时又便利融资,是各国资本殊♀♀⌒场永恒的命题。在美国证券监管的开山之作《193♀♀3年联邦证券法》制订的过程中,保烩♀♀・投资者还是便利融资亦是当时人们争论的焦♀♀〉恪G康魅谧时憷一方认为证券法中氢♀♀】调信披的严厉的民事责任条款“使融资变得极为困拟♀♀⊙”,会“严重地阻碍经济复苏,造成失业”(律师♀♀“⑸迪安语)。而罗斯福总统则还击♀♀〉溃反对力量是为了“自由使用他们曾经拥♀♀∮械娜利向你和我出售掺水股票”。几经争骡♀♀≯,最终美国相关法律的落脚点依旧落在了保护投资者,♀♀∏康餍畔⑴露上。简而言之♀♀。美国人的证券监管精神还是以保护投资者为先,或这♀♀∵说,美国人认为保护好投资者才是为企意♀♀〉提供便利融资环境的基石。严厉的监管改革改变美国股♀♀∈械亩某”局剩方才为后♀♀±吹姆比俅蛳铝思崾档幕♀♀〈。好的制度才能让一切进入良性循环。菱♀♀□士余的监管思路与罗斯福的监管♀♀【神颇有相似之处,在他任上的三年里,他前“打妖精♀♀♀”、后“逮鼠打狼”,推的强监管覆盖几衡♀♀□所有的市场参与者。当然,♀♀⊥普庖磺校并不容易。强监管♀♀≈下,曾经“呼风唤雨”的资金不再肆意炒作,本就缺封♀♀ˇ热度的市场情绪几乎跌至♀♀”点。有市场人士称:刘士余最大碘♀♀∧问题在于,强监管扼杀了市♀♀〕〗龃娴娜榷取K孀潘的离去,留下一个终极问题b♀♀『刘氏强监管,对市场到底是♀♀±大于弊,还是弊大于利。上任初期:为20♀♀15年大牛市打补丁,维稳市场和强尖♀♀∴管保护投资者。刘士余上任之际,面临的问题更♀♀〖痈丛印5谝唬 A股经过几轮股zai非常♀♀〈嗳酰估值体系几乎崩溃,投资者损失惨重。2016拟♀♀£2月,A股估值50倍以上PE的个股这♀♀〖比高达65%。因此,A股亟需稳定市场波♀♀《,同时消化原有高估值。第二,A股沉♀♀○庖丫茫在保护投资者方面长期缺位,殊♀♀⌒场操纵、内幕交易、清仓减♀♀〕帧⒅刈樘桌和利益输送等现镶♀♀◇屡禁不止。因此A股亟需改革机制,加强监管。第三,中♀♀⊙攵A股扩大直接融资寄予厚望。党的十九粹♀♀◇报告指出目前我国间接融资占比过高,♀♀≈苯尤谧什蛔恪2欢侠┱诺募浣尤谧首躺了金融♀♀》缦眨也推高了实体的融资成本♀♀。因此需通过证券市场更好地推动直接融资碘♀♀∧发展。我们可以发现摆在刘士余面氢♀♀“的政策目标内含冲突:一封♀♀〗面需要“灾后重建”恢复资本殊♀♀⌒场的稳定和防范重大风险。另一方面需意♀♀―改革优化金融体制(注册制等)、加氢♀♀】监管保护投资者和发挥A股作吴♀♀―直接融资市场的功能。想要“灾♀♀『笾亟ā焙头婪斗缦找求的是“不作为”,让时尖♀♀′来消化资本市场高估值,但是想要资本市场的长♀♀∑诹夹苑⒄梗就必须改革,但糕♀♀∧革势必影响到存量,极有可♀♀∧苄纬煞缦铡8何况刘士余任期拟♀♀≮,金融去杠杆、经济周期朝下、中美贸易战愈演愈烈衡♀♀⊥民营经济遭遇退场论接连发生,外部环境的复杂性♀♀∈票卮导到资本市场,普通股民♀♀〔换崛ヌ骄扛丛有裕而刘士余和他影响到存菱♀♀】的改革政策却非常容意♀♀∽成为“背锅侠”。某种程度上♀♀。证券市场治理的多重目标导致刘士♀♀∮嘈枰走钢丝腾转挪移,同时考验他的智慧去砚♀♀“求最优的落子顺序。然而无论如何,刘士余赦♀♀∠任伊始,面对股zai后千疮百♀♀】椎氖谐。维护市场稳定和加强监管保护已然损失惨重♀♀〉闹行⊥蹲收呤堑蔽裰急。因此刘士余上任前期,他的工♀♀∽髦饕是落在想办法维持市场稳定和强监管保护投资者♀♀。这一时期他的主要工作有重组新规、再融资新规和减斥♀♀≈新规的出台,同时对一部分扰乱市场秩序的保镶♀♀≌公司进处罚和全面加强监管力度保护肘♀♀⌒小投资者。重组新规、再融资新规和♀♀〖醭中鹿娴某鎏某种意义上柒♀♀′实都是在收拾2015年牛殊♀♀⌒的烂摊子。我们知道2014年-2015年的牛市♀♀≈饕来自并购推动,上市公司碘♀♀∧并购实际上就是把未来碘♀♀∧利润贴现到现在,其基本假设是持续经营,但A股的♀♀〉睦润承诺一般都是3-4年。所以这♀♀∑渲芯痛嬖谔桌的空间:即上市公司发股份以高价收购棱♀♀‖圾资产,相关垃圾资产通过各种利意♀♀℃输送迅速做高利润,相关资产股东作♀♀〕3年左右的利润承诺,然后肉♀♀ 上市公司股权。上市公司因并购带来利润短时♀♀〖淠诘拇蠓增加进而推动股价上涨,♀♀∠喙毓扇解禁后,原有控股股东和置入垃圾♀♀∽什股东迅速套现,最后菱♀♀◆下一地鸡毛,相关上殊♀♀⌒公司或商誉巨额减值,或一次性财务“洗澡”♀♀♀。这里面的核心就在于:相关垃圾资产的股东和赦♀♀∠市公司大股东只要通过各种财务粉饰或遭♀♀§假的手段做好置入资产♀♀〉3-4年的业绩,解禁后可以迅速通过减持股♀♀∪获得相关资产持续经营条件下的对价,两者♀♀〖鄄罹薮螅构成巨额套利空间。相关垃♀♀』资产往往在业绩承诺期一过盈利拟♀♀≤力就一落千丈,侵害的都是上市公司中小股东的权♀♀∫妗2019年1月底,大量上市公司或商誉暴雷,或♀♀∫导ā跋创笤琛保均是并购牛市留镶♀♀÷之恶果。而刘士余任上♀♀〉蔽裰急就是把这类套利造假式并购重组♀♀〉目谧痈堵上,故2016年年中迅速叫停跨业并购,粹♀♀∷后对并购重组出台更多限制♀♀♀。而再融资新政的出台其实也是打补丁,因为彼殊♀♀”很多公司为了绕过借壳的约束(受上市♀♀」司重大重组管理规定),一扳♀♀°都采用了第一步转让上市大股东的持光♀♀∩,同时对新股东定向增发的方式进变镶♀♀∴的买壳,以至于证监会忍无可忍,多次直接直接发文♀♀。追问上市公司实质上是否是卖壳。也就是说再融租♀♀∈原有政策也被部分“机菱♀♀¢”的上市公司当做套利式并购重组的政策漏洞。因粹♀♀∷刘士余任内出台的再融资新规亦是意遭♀♀≮打补丁,新规要求的20%的股本规定,堵死了通过定向♀♀≡龇⒔大规模的资产注入。同时再融资新♀♀≌还意在解决部分上市♀♀」司过度融资问题,另外监管层还在殊♀♀¤堵结合的原则下鼓励可转债和优先光♀♀∩等再融资形式以平衡再融资品种结构。而且此前碘♀♀∧再融资政策中非公开发定价机制存在较♀♀〈蟮奶桌空间,投资者往往偏重发价格镶♀♀∴比市价的折扣,资金流向以短期逐利为目♀♀”辍O奘燮诼后,套利资金集中减♀♀〕郑对市场形成较大冲击。因此再融租♀♀∈新政也改变了定价机制,明确定价基准日只能为本次♀♀》枪开发股票发期的首日,其核锈♀♀∧诉求之一还是要解决相关♀♀√桌资金退出对市场的冲击。最后减斥♀♀≈新规推出的诉求其实也很简单,♀♀”耸绷跏坑嗾面临韩志国等经济学家的猛烈抨击,认为柒♀♀′治下证监会在IPO和减持问题上没有保护好肘♀♀⌒小投资者。另外证监会也的确需要限制氢♀♀“期并购牛市中一些靠肘♀♀∶入垃圾资产侵占中小股东权益而♀♀』竦玫纳鲜泄司筹码的退出,以维持市场稳定。但殊♀♀∏相关新规出台后,随后市场也有声♀♀∫舳栽偃谧市鹿嬷蟹枪开发的定价机制和减持锈♀♀÷规导致的锁定期延长问题对证监会进批评,认为♀♀∑湎拗乒多,对便利融资造斥♀♀∩了不利影响。由此可见♀♀∽时臼谐〉墓芾硇枰利益权衡对市场各方面♀♀〉挠跋欤然而永远不可能让♀♀∷有人都满意。但是刘士余上任初期,面对千♀♀〈百孔的市场和烂摊子,镶♀♀≡然他站到了维稳市场、保护中小投♀♀∽收吆脱细窦喙艿囊环健H纹谥衅冢汉旯劬济好转♀♀。坚持解决直接融资问题。刘士余的第二年任期♀♀∮Ω檬侨年任期里相对最轻松的一年。由于201♀♀6年以来持续的强监管,2017年市斥♀♀ 上炒作的情况减少,情的中心开始转向白♀♀÷砝冻锕傻募壑低蹲是椋2017年到♀♀2018年初沪指表现强势,最高获得逾♀♀♀8%的涨幅,一度接近3600♀♀〉恪U庖荒旯墒械淖吆靡哺宏观经济的走好密不可♀♀》郑毕竟股市是宏观经济的晴雨表。当年“去库存”和“♀♀∪ジ芨恕钡囊求下,杠杆的乾棱♀♀・大挪移在居民部门和柒♀♀◇业部门之间发生,我国工业企业糕♀♀『债率得到一定控制,同时居民部门新增负债逾♀♀∴额迅速攀升,其流向主要还是地产。地产作为周期之♀♀∧福其拉升使略显疲态的中国经济再次进入增♀♀〕ねǖ馈:旯劬济和指数的走好使2017拟♀♀£到2018年初刘士余的工作重点开始转向恢复A股租♀♀△为直接融资市场的功能,而恢复证肉♀♀’市场的直接融资功能的第一步就是♀♀〗饩IPO堰塞湖问题。在刘士♀♀∮嗟牧νχ下,IPO恢复常态化,锯♀♀ 管当年证监会因此几经舆论风波。根♀♀【菔据统计:2017年一共成功上市的IPO企业有436♀♀〖摇F渲兄靼214家,创业板141家,中小板81♀♀〖摇2017年以来到2018年一季度,资本市场IPO和遭♀♀≠融资达到2.03万亿元b♀♀‖新三板挂牌企业融资1533意♀♀≮元,交易所债券发金额4.49万亿元,上市公司并购肘♀♀∝组交易金额2.46万亿元。♀♀≡诹跏坑嗟呐力下,A股的直接融资市场的功能逐♀♀〗セ指础2017年年末的十九粹♀♀◇报告亦提出:深化金融♀♀√逯聘母铮增强金融服务实体经济能力,提高直接♀♀∪谧时戎兀促进多层次资本市场健康发展。任期拟♀♀々期:最难一年。刘士余在♀♀≈ぜ嗷岬淖詈笠荒暌彩亲钅♀♀⊙一年。过去几年,居民、房地产业和地方政府的♀♀∪谧势教ㄔ诩痈芨耍是我国负债比例增加的♀♀≈饕部分。房地产是过去几年信用扩张的核锈♀♀∧,导致了社会的高杠杆。去产能与肉♀♀ˉ房地产库存的过程,也是债务的转移过斥♀♀√。债务其实从制造业部门往房地产♀♀ ⒕用穹⑸了转移,是♀♀⊥ü居民和房地产业提升了的杠杆,给其他业降♀♀×烁芨恕5是过去几年碘♀♀∝产去库存的过程中,一方面房地产销售与家具♀♀〖业缦费首次背离,其次在耐用消费品方面,汽车和手♀♀』销售均出现较大幅度下滑。这些背棱♀♀‰的背后一方面是地产对消费的挤出效应,一方面殊♀♀∏地产对经济的边际效用日益减弱,因此宏观锯♀♀…济多少承压。而地产对经济边际效应的减♀♀∪跏购旯劬济复苏脉冲化,美林时钟♀♀≡谥泄变成了电风扇,证监会对相关政策的宽砚♀♀∠调整和退出似乎都来不及。更复杂的是:同期,金肉♀♀≮去杠杆资管新规出台、经济周期朝下、中美贸意♀♀∽战愈演愈烈和民营经济遭遇退场论接连发生,这些都不♀♀≡诹跏坑嗄芰Ψ段е内,但必然♀♀《灾甘造成了重大的影响。相关不♀♀∪范ㄐ员硐衷诠墒芯褪2018年指数几乎单扁♀♀∵式的下跌,当年10月,质押问题更愈演愈烈。刘士余斥♀♀。常被认为“懂政治、情商高”,因此♀♀∷的反应也是迅速的。早在2018年年初,证监会锯♀♀⊥着手解决质押问题:2018年1月12日,经中国证监会♀♀∨准,证券业协会、沪深交易所分别会同中国肘♀♀・券登记结算有限责任公司,发布了《股票质押殊♀♀〗回购交易及登记结算业务办♀♀》ǎ2018年修订)》,并自2018年3月12日起正式♀♀∈凳。质押新规出台的拟♀♀】的,是为了进一步聚焦光♀♀∩票质押回购业务服务实体经尖♀♀∶定位、防控业务风险♀♀♀、规范业务运作。政策转向:2018年♀♀10月证监会已经陆续出台了松绑的政策,10月8日,证监♀♀』岱⒉剂瞬⒐褐刈椤靶《羁焖佟钡氖视们樾危10月12日♀♀。证监会修订了上市公司发股份购买资产及募集配套租♀♀∈金的相关规定,放宽了配套募集资金的♀♀∠拗疲10月19日,并购重组审核封♀♀≈道制“豁免/快速通道”发布;10月20日,IPO被否企意♀♀〉作为并购重组标的的尖♀♀′隔要求,从3年缩减至6个月。直接融资定位再次♀♀∪梦恢甘维稳:第一,IPO放缓,2018年沪深光♀♀∩市IPO为105宗,相比2017年的4♀♀36宗,下降76%;融资规模为1386亿元人民币b♀♀‖远低于2017年的2304意♀♀≮元人民币,下降40%。第二,2018年全年A股非公开发肉♀♀≮资规模仅有7400亿,2017年有12000亿的规拟♀♀。, 2018年的降幅也接近40%。第三,根据♀♀⊙胪臣疲2018年社融总量中,新增人民币贷库♀♀☆为81.37%,企业债券融资为12.85%,非金肉♀♀≮企业境内股票融资仅为♀♀1.87%。尽管证监会勉力维稳市场,但是市场还是很快♀♀〉出了反身性,陷入了“杠杆清理速♀♀《雀不上资产贬值速度”的循环,杠杆越去越♀♀「撸股权质押风险迅速发酵♀♀ 2018年10月,市场继续快速下跌,♀♀2018年10月19日上证在盘中触及了2449点,这殊♀♀∏2015年以来的最低点。截止2018年10月19♀♀∪眨A股3554只个股中,有3533只股票存在股票质押的情库♀♀■,而没有质押的股票仅有21只,♀♀】俺啤拔薰刹谎骸薄A股上市公司库♀♀∝股股东累计质押股票数量占持♀♀」杀壤超过90%的,有485只光♀♀∩票,其中117只个股的控股股东棱♀♀≯计质押所持股份数量占持股比例达到100%。至粹♀♀∷,股市的接连下跌和质押风险♀♀∫岩起高层注意。10月19日上午全国代表大会中央解♀♀○融系统代表团举讨论会,刘鹤副总理、央、♀♀≈ぜ嗷岷鸵保监会的掌门人集体发声,力挺光♀♀∩市。2018年10月31日,政治局召开会意♀♀¢,分析研究当前经济形势,部署当前锯♀♀…济工作。会议强调,围绕资本市场改革,加强制度建设b♀♀‖激发市场活力,促进资本市场长期健库♀♀〉发展。2018年11月1日,最高领导人♀♀≡诿裼企业座谈会上指出:对有♀♀」扇ㄖ恃浩讲址缦盏拿裼企业,有关方面和碘♀♀∝方要抓紧研究采取特殊♀♀♀措施,帮助企业渡过难♀♀」兀避免发生企业所有权转移等问题。对地方政府♀♀〖右砸导,对符合经济结构优烩♀♀’升级方向、有前景的民营企业进必要财务救肘♀♀→。省级政府和计划单列市可以自筹资金组建政策性♀♀【戎基金,综合运用多种手♀♀《危在严格防止违规举债♀♀ ⒀细穹婪豆有资产流失前提♀♀∠拢帮助区域内产业龙头、就业大户、战略新兴意♀♀〉等关键重点民营企业纾困。此后,围绕着高层指示和光♀♀∩票质押,从中央部委到地方国资、银、保险、券商♀♀。以及上市公司本身,垛♀♀〖拿出了应对的政策,参与到这♀♀〕 扮@А敝欣础8据深交蒜♀♀※发布的2018年度股票质押回购风险分析报告,♀♀」善敝恃汗婺2018年初♀♀〈锏椒逯担其后加速下降,至201♀♀8年年末质押余额距最高点降幅超过26.9%♀♀ V链耍质押风险相对已得到控制。租♀♀≥观质押风波,其主要由市场价格下跌♀♀ ⒐啥持股高比例质押、出资方风控♀♀〉髡不及时等因素助推而♀♀〕伞F渲凶詈诵牡囊蛩鼗故亲时♀♀【市场大幅下跌,根据统计2♀♀018年上证指数累积下跌24.59%,跌幅创♀♀±史第二大年度跌幅。14.2%的股票跌♀♀》超过50%,58.9%的跌幅超过30%,导致相当数量的光♀♀∩票质押合约跌破平仓线。同时从质押分测♀♀〖的结构上,控股股东持♀♀」芍恃罕壤超过80%的公司有595家,其中368尖♀♀∫属于制造业。523家的市值低于100亿遭♀♀―,数量占比分别为61.9%、87.9%,♀♀≌庑┲行≈圃煲倒司的光♀♀∩票质押风险较高。而这些中小制遭♀♀§业多少受到供给侧改革的影响,供给侧改革确实促♀♀〗了以上游为主的企业租♀♀≤体杠杆率企稳,但是代价在于以中小企业为代表的中镶♀♀÷游制造业普遍承压,面临成本上升叠加投租♀♀∈支出萎缩。外部环境造成光♀♀∩指大幅下降,叠加部分上市公司较高♀♀〉母芨寺剩最后形成了微型的“通缩去杠杆”砚♀♀…环,负债端由于股票作♀♀∥抵押物不断贬值,因此锈♀♀¤要上市公司控股股东不停补充质押。而收入端由于♀♀【济周期向下和调控政策导致上市公司收入缩减,意♀♀』升一降的结果就是杠杆越去越多。更严重的是租♀♀∈产价格的快速下降和收入的下降导致了借款人信用下降b♀♀‖所以他们只能获得更少碘♀♀∧信贷,进一步推高负债率,且♀♀≌饣嵋砸恢肿晕仪炕的方式持锈♀♀▲下去,因为质押的债务是券商的资产♀♀。债务问题减少券商净资产,影响其借贷♀♀∧芰Γ因此引起一轮自我加强的紧缩锈♀♀ 周期。我们可以发现,无论是资本市场的大幅镶♀♀÷跌,亦或是中小制造业企业的高杠杆情况,都非♀♀≡谥ぜ嗷崮芰Ψ段е内b♀♀‖只是经济作为一盘大棋,证监会或这♀♀∵说刘士余刚好坐在了泄洪口。争议三:注册制改♀♀「锍俪傥茨芡瓿桑IPO注册制改革迟迟未能完成,亦是市场部分人士批评刘士余的地方。刘士余上任之初就搁置了市场热议的注册制。2016年3月12日,刘士余上任后的首次公开讲话是在两会新闻发布会上,他表示,“注册制改革需要一个相当完善的法制环境,注册制是不可以单兵突进的。”他更提请全国人大,将注册制再延期两年。2017年2月,在证监会年度监管工作会议上,刘士余提出,注册制是监管的方法论的要求,和政核准制并不对立。注册制既不要理想化也不要神秘化。各种准入类产品,核心是做好上市公司发股票的质量审查,资本市场运要稳定。2018年2月23日,受国务院委托,刘士余向全国人大常委会作说明,建议股票发注册制授权决定期限延长二年至2020年2月29日。刘士余说,目前在多层次市场体系建设、交易者成熟度等方面还存在不少与实施注册制改革不完全适应的问题,需要进一步探索完善。有批评者认为,IPO注册制一再拖延是刘士余改革不力的表现。从理论上说IPO注册制的确是资本市场改革的方向,但是,在主板强推注册制既意味着现存已经伤痕累累的投资者要蒙受进一步的巨大损失,也意味着监管者要承担股市暴跌和规则改变的结果和责任。这显然不是一个容易做出的决定,而且可能是一个现存政治或利益结构下无法达到的决定。这里的核心就是基本无法解决市场化的休克疗法与市场承受力的矛盾。2018年11月,中央提出要在上海设立科创板并试点注册制,破局之道或才来到。我们可以看到最后推进注册制亦是通过试点方式仅在科创领域推出,因此对主板存量影响相对较小,是明智的破局之道。而市场上一些刘士余的批评者只是不停的强调一些大而化之的“政治正确”的话术,例如注册制和市场化,强调似是而非道理的背后是对休克疗法的代价的无知,改革从来都应该是循序渐进的。而且我们可以看到就算是IPO常态化这一明确的市场化改革方向,就让刘士余承受了那么巨大的压力。批判总是简单,建设才是不易。写在最后2019年1月26日,刘士余去职证监会主席,纵观其任期,我们可以看到一位有担当又有策略的精英官员。证监会主席这个职位权力有限,但需要兼顾的东西又实在太多,所以最后往往力不从心。然而无论如何,致敬建设者,致敬刘士余。【后续】刘士余任期内,针对市场参与主体的处罚大事记(1)监管上市公司违法违规为刘士余任内,对上市公司的监管涉及欺诈发、信息披露违法、违规和清仓减持、忽悠式重组、“10送30”高送转和不分红等等情况。对于欺诈发、信息披露违法和欺诈投资者:证监会对欣泰电气、大智慧(维权)、慧球科技、山东墨龙(维权)、金亚科技(维权)等上市公司进了严厉查处。对于违规和清仓减持:2017年4月8日,刘士余在中国上市公司协会第二届会员代表大会批评了部分上市公司清仓式减持的现象:“有的上市公司根本没有市场竞争力和主营业务,但其大股东和董监高拉抬股价高位套现,超比例减持甚至清仓式减持,市场人士讲叫’吃相’很难看,被套的广大中小投资者有苦难言。”随后证监会通过政手段追责部分大股东的法律责任,2017年就对新疆成农违法减持金新农、郑明略违法减持巨轮智能等超比例减持股票未披露及限制期内交易案件从严处罚。2017年5月27日,证监会针对部分股东通过大宗交易“过桥减持”、“清仓式减持”等新问题,发布了减持新规。对于忽悠式重组: 2016年5月,证监会出手叫停上市公司跨界重组,互联网金融、游戏、影视、VR业的重组和再融资均受到影响。接着6月17日,证监会发布了《上市公司重大资产重组管理办法》的公开征求意见稿,就上市公司融资的定价、规模、时间作出限制,剑指上市公司概念炒作、融资频繁、存在套利等问题。2017年证监会亦点名批评了九好集团与鞍重股份(维权)“忽悠式重组”,并对其进处罚。对于高送转和不分红现象:2017年4月8日,刘士余在中国上市公司协会第二届会员代表大会上“点名”高送转称:“10送30”的高送转方案在全世界罕见,必须列入重点监管范围。一些上市公司大股东利用这个游戏,玩转高位减持,高潮散去后,给普通投资者留下一地鸡毛。同时他还称要对不分红的“铁公鸡”严肃处理。监管风向的转变,让已经推出高送转议案的上市公司纷纷大幅下调转送股规模,同时部分公司加大了现金分红力度。此外,刘士余任内,强制退市7家公司,分别是中弘退、烯碳退、退市吉恩、退市昆机、欣泰退、新都退、退市博元。(2)监管“妖精”扰乱资本市场秩序2016年险资成为资本市场的主角,先有宝能意欲入主万科和格力等龙头上市公司,后有恒大人寿短期炒作梅雁吉祥等股票,一时间资本市场争议四起。2016年12月3日,刘士余在中国证券投资基金业协会第二届第一次会员代表大会指出,“有的人集土豪、妖精及害人精于一身,拿着持牌的金融牌照,进入金融市场,用大众的资金从事所谓的杠杆收购。你用来路不当的钱从事杠杆收购,为上从门口的陌生人变成野蛮人,最后变成了业的强盗,这是不可以的。”刘士余的“妖精论”直指部分险资的违法为,前海人寿和恒大人寿随后均被保监会处罚。(3)监管游资操纵股价和内幕交易刘士余任内,操纵股价和内幕交易更是监管的重点。2016年,证监会对苏嘉鸿内幕交易“威华股份”案罚没金额超1亿元;市场操纵违法案件中,中鑫富盈、吴峻乐操纵“特力A”等股票案罚没金额超过10亿元。2017年证监会对鲜言操纵“多伦股份”,骄龙资产操纵“广汽集团”,穗富投资操纵“宁波富邦”,唐汉博操纵“小商品城”等案件亦严厉惩处。内幕交易案件方面,证监会先后查处徐玉锁(远望谷实际控制人)内幕交易“远望谷”案,刘晓忠内幕交易“唐山港”案等。2018年证监会对北八道操纵多只股票,高勇操纵 “精华制药”,王法铜操纵多只股票,阜兴集团、李卫卫操纵“大连电瓷”,廖英强利用其知名证券节目主持人的影响力实施“抢帽子”操纵等案件进了严厉查处。其中对厦门北八道集团更是开出中国证券史上最大的55亿元的罚单,强有力的震慑了不法分子。(4)监管私募基金的违法违规为以2018年为例,证监会查处私募基金领域违法案件10起。其中,拓璞公司投资总监文宏、凡得基金刘晓东等人利用所知悉的基金账户交易信息,实施“老鼠仓”交易,被证监会依法适用《证券投资基金法》进处罚。通金投资控制利用其发的私募基金账户及其他账户操纵了“永艺股份”股价;富立财富在其发私募基金持有上市公司股份比例达到5%时未依法进披露和报告,均被证监会依法查处。(5)监管所有中介机构的违法违规为以2018年为例,证监会查处中介机构违法类案件13起。其中,国信证券、中原证券、东方花旗等证券公司作为资产并购重组项目财务顾问,在执业过程中,未勤勉尽责履核查义务,导致相关《财务顾问报告》存在虚假记载或重大遗漏,被证监会严肃查处;大华所、立信所、中天运所等会计师事务所作为上市公司相关业务审计机构,未勤勉尽责履审计程序,导致相关审计报告存在虚假记载,被证监会依法处罚;万隆评估、中企华评估、中和评估、银信评估作为相关业务评估机构,在评估执业过程中未勤勉尽责,导致评估结果被高估或低估,出具的《评估报告》存在虚假记载或误导性陈述,被证监会依法惩处。(6)监管所有从业人员的违法违规为以2018年为例,证监会查处从业人员违法违规案件24起。其中,证券从业人员杭五一、焦玉淼、姚逸宇等人利用他人证券账户违规买卖股票,被证监会依法处罚;证券从业人员蒋乐辉、黄永琪、徐康等人私下接受客户委托进证券交易,违反法律禁令,均被证监会依法惩处;证券从业人员独轶、谢竞、贺文哲等人在私下接受客户委托进证券交易的同时,借用他人账户违规买卖股票,合规观念严重缺失,均被证监会依法严惩。新浪声明:新浪网登载此文出于传递更多信息之目的,并不意味着赞同其观点或证实其描述。文章内容仅供参考,不构成投资建议。投资者据此操作,风险自担。免责声明:自媒体综合提供的内容均源自自媒体,版权归原作者所有,转载请联系原作者并获许可。文章观点仅代表作者本人,不代表新浪立场。若内容涉及投资建议,仅供参考勿作为投资依据。投资有风险,入市需谨慎。责任编辑:史考年近七旬的落马官员 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